Практикум трейдера - ПОГОВОРИМ ОБ ОБЛИГАЦИЯХ

ПОГОВОРИМ ОБ ОБЛИГАЦИЯХ

А теперь представим себе, что нашему металлургическому заводу нужны деньги для обновления основного производства по всей технологической цепочке. Тут уж одним векселем не обойтись. Да и рассчитывать на дружескую помощь смежников тоже не приходится. Значит, надо идти на поклон к банкиру. Однако получить кредит в банке – дело непростое. Нам нужно каким-то образом убедить банкира дать нам кредит, да ещё и под низкие проценты. А он профессионал, своё дело знает. Перехитрить его практически невозможно. А получить кредит всё-таки хочется. Остаётся последний способ – выпустить серию, или, как говорят финансисты, транш облигаций.

Облигация – это такая ценная бумага, которая удостоверяет отношение займа. Слово «облигация» – латинского происхождения. “Oblige” по латински значит «обязывать».

Облигация обязывает лицо, выписавшее её, вовремя вернуть деньги, да ещё и с процентами.Облигации, в отличие от векселей, выпускаются не в единичных экземплярах, а сразу большими сериями, которые раскупаются большим количеством инвесторов. А на фондовом рынке обмануть большое количество дилетантов легче, чем одного профессионала. Давайте из Германии XIX-го века перенесёмся в Россию XXI-го века и посмотрим, как российские металлурги решают проблему нехватки денег под реконструкцию основного производства. 3-го июля 2003 г. ОАО «Северсталь», один из крупнейших российских производителей стали, решилась на выпуск облигаций. Тот, кто выпускает ценные бумаги, называется эмитентом. Те же, кто покупает – инвесторами. Всего было продано 3 миллиона штук. Номинал одной облигации равен 1 000 р. Это означает, что при погашении инвестор получит именно эту сумму. Совокупный объём выпуска составил, таким образом, 3 миллиарда рублей или около 100 миллионов долларов. Срок, на который были выпущены облигации, составил 1 456 дней (примерно 4 года). Облигации были проданы по 1 000 р., то есть, по номиналу. Процентные выплаты по облигациям предусмотрены раз в полгода, то есть, 8 раз за весь период обращения.

Процентная ставка по 1-му купону была установлена на конкурсе, проводимом в дату начала размещения. Она составила 9,75% годовых от номинала. Это означает, что за полгода держатель облигации получит 48,75 р. Процентная ставка по 2-му, 3-му и 4-му купонам будет равна процентной ставке по 1-му купону. А вот процентные ставки по 6,7 и 8 купонам будут равны процентной ставке по 5-му купону, который будет установлен эмитентом по своему усмотрению за две недели до даты процентных выплат по 4-му купону. Вы можете задать следующий вопрос. А если ОАО «Северсталь» установит очень низкие проценты, что тогда? Что защитит инвесторов от такого произвола? На это мы ответим, что специально для такого случая эмитент выпустил эти облигации с офертой. Оферта – это предложение эмитента о досрочном погашении облигаций в случае, если инвестора не удовлетворит объявленный размер купонных выплат. То есть, попросту говоря, в этом случае держатель облигации может предъявить бумаги для досрочного погашения. Это напоминает ситуацию в преферансе, когда игрок, взявший прикуп, может вернуть его сдающему. Представим себе, что эмитент объявил очень низкий процент для 5,6,7 и 8 купонов – всего 2% годовых или 10 р. на одну облигацию за полгода. В этом случае инвестор имеет право предъявить облигацию к досрочному погашению. Поэтому у эмитента нет особого резона так поступать. Кому охота гасить досрочно весь транш? Вот и получается, что размер объявленного купонного процента должен быть справедливым. Иначе мало кто купит следующий выпуск облигаций. Вам, уважаемый читатель, необходимо помнить:

Репутация на фондовом рынке зарабатывается годами, а потерять её можно за один миг.

Причём это замечание относится ко всем – и к эмитентам, и к профессиональным участникам, и к нам с вами. В мире шоу-бизнеса это не так.

Возьмём для примера Филиппа Киркорова. После того случая на пресс-конференции многие решили, что его звезда закатилась. Мол, с такой репутацией ему дальше на сцене делать нечего. Однако восстановить свою репутацию он может за пару месяцев. Всё это чепуха.

Вы хотите знать, что мы думаем по этому поводу? Можно по-разному относиться к творчеству Киркорова. Мы, например, не являемся его поклонниками. Но по-человечески его понимаем. Он зарабатывает свои деньги тяжёлым трудом. Многие люди просто не представляют себе, что такое труд артиста эстрады. Мы же, пусть даже отчасти, можем себе это представить. Почему? Потому что наряду с работой на фондовом рынке, мы ещё и преподаём. И так же, как и артисты эстрады, выступаем перед аудиторией. Надо сказать, что это нелегко. Так вот, сидит на пресс-конференции нервный, уставший Филипп. И тут одна журналистка задаёт ему каверзный вопрос про римэйки песен других исполнителей, вопрос, который ему неприятен. И она, надо сказать, прекрасно это понимает. Киркоров не выдерживает и хамит. Что в этой ситуации ужасного? По нашему мнению – ничего. Просто не надо людям делать больно. Надо уважительно относиться друг к другу. Вот и всё. Кроме того, на эстраде можно вообще не иметь никакой репутации, и, тем не менее, быть успешным.

Вот, например, Борис Моисеев. Сколько грязи на него было вылито – ни в сказке сказать, ни пером описать. Репутации у него – никакой. Но когда он приезжает на гастроли в какой-либо город – везде аншлаги. Вот вам и творчество без репутации.

Однако повторимся ещё раз: на фондовом рынке это не так. Там если ты один раз «прокололся» – всё, никто с тобой дела больше иметь не будет. Поэтому к вопросам репутации на рынке подход особый. Об этом всегда надо помнить.

А теперь вернёмся к облигациям. В ходе конкурса по определению ставки первого купона инвесторами было выставлено 114 заявок на общую сумму 5 574.8 млн. рублей, а удовлетворено чуть поменьше, и на общую сумму 3 000 млн. рублей. Полученные от размещения средства «Северсталь» использовала для финансирования своей инвестиционной программы. На 2003-07 гг. она была запланирована в объеме свыше 21 млрд. руб. При этом 6 млрд. руб. пойдет на повышение качества выпускаемой продукции, 11.5 млрд. руб. – на поддержание и увеличение объемов производства и 3.5 млрд. руб. – на снижение затрат и другие инвестиционные мероприятия.

Инвестиционные план только на 2003 год оценивался в 7 млрд. руб. и включал модернизацию и реконструкцию оборудования по всей технологической цепочке, а также строительство новой линии оцинкования и ряда других промышленных объектов. Частично эти мероприятия были профинансированы за счёт собственных средств, а частично – за счёт выпуска облигаций.

Облигации бывают разные. В нашем примере речь идёт о процентных или купонных облигациях. Почему купонных? Откуда взялся этот термин? Дело в том, что в старину все облигации выпускались в бумажной форме (сейчас это не так, но об этом чуть попозже). И на каждом бланке такой ценной бумаги были специальные купоны, которые при выплате процентов отрезались ножницами. Аналог этого – объявления с отрывными номерами телефонов. Так вот, при перепродаже такой облигации сразу было видно, сколько процентов по ней было выплачено, а сколько ещё осталось выплатить. Иногда на купонах просто ставили печать. В любом случае, к процентным облигациям приклеилось прилагательное «купонные», и теперь с этим уже ничего не поделать.

Процентные облигации делятся на облигации с постоянными выплатами, с фиксированными выплатами и с переменными выплатами.

В первом случае купонные выплаты объявляются заранее и размер их постоянен. Например – 10% годовых на весь срок. Во втором случае размер купонных выплат фиксирован,но не постоянен.

Например, в первый раз 12%, во второй – 10%, в третий – 9% и так далее. Размер выплат может либо уменьшаться, либо увеличиваться, смотря что больше понравится инвесторам. Пусть у нас есть две облигации, по которым поток купонных платежей выглядит следующим образом: I – 4,6,8,10% годовых, II – 10,8,6,4% годовых. Какая из этих бумаг предпочтительнее для инвестора?

Новичок воскликнет: оба варианта равноценны! Но это не так. Что лучше: получить 100 р. сейчас или через год?

В условиях инфляционной экономики лучше получить 100 р. сейчас, а не через полгода, когда инфляция частично «съест» эту сумму. Что лучше: заплатить 100 р. сейчас, или через год? Очевидно, что лучше заплатить 100 р. через год. Поэтому вариант II привлекательнее. В связи с обсуждаемой темой нам вспомнилась поучительная древнекитайская притча про Царя Обезьян.

Давным-давно, в Китае жил человек, которого за любовь к обезьянам прозвали Царь Обезьян. Почти всё свободное время он проводил в лесной чаще. Он научился разговаривать с обезьянами на их языке. Он лечил и кормил их. Он умел разгадывать их желания, обезьяны также его понимали. Бывало, ради того, чтобы накормить стаю, он заставлял голодать свою семью. Ежедневно он приносил обезьянам по девять каштанов. Но один раз в тех краях выдался голодный год. Царь Обезьян пришёл к своим питомцам, и сказал:

– Ныне в наших краях случился неурожай. Теперь я буду вам давать только семь каштанов. Хотите, чтобы я давал вам утром три, а вечером четыре?

Обезьяны поднялись в гневе. Тогда Царь Обезьян сказал:

– Тогда, может быть, утром четыре, а вечером три?

Довольные обезьяны согласились, и мирно разбрелись по лесу.

Мораль сей басни такова. Мудрец с помощью своих знаний заманивает толпу дураков так же, как перехитрил обезьян с помощью своих знаний Царь Обезьян. Оставив название и сущность неизменными, он сумел вызвать, у обезьян то гнев, то радость. Так же действует и наше Правительство, когда ему нужно во что бы то ни стало провести через Думу проект государственного бюджета. Допустим, Правительство знает, что на социальные нужды оно может выделить 50 миллиардов рублей. В проект бюджета закладывается цифра в 30 миллиардов рублей. После этого левые поднимаются в гневе. Тогда Правительство говорит: хотите ли 45 миллиардов рублей? После этого левые соглашаются и разбредаются по своим местам. А Правительство имеет лишние 5 миллиардов рублей.

Зачем мы вам всё это рассказываем? Рынок ценных бумаг с первого взгляда прост, а если посмотреть поглубже – то очень сложен. Не уподобляйтесь обезьяньей стае, не дайте себя обмануть.

Задача: На аукционе по размещению облигаций номиналом 1 000 р. и сроком на 3 года эмитент назначил процентные выплаты из расчёта 12% годовых, то есть, по 120 р. в год. Однако инвесторов это не удовлетворило. Они сказали:

– Хотим купить эти облигации под двадцать процентов годовых!

Один молодой инвестор, не долго думая, выступил вперёд:

– Я предлагаю компенсировать разницу в восемь процентов за счёт цены покупки.

За три года мы должны получить дополнительно двадцать четыре процента или двести сорок рублей. Поэтому вычтем эту сумму из номинала.

Получим семьсот шестьдесят рублей. Вот по этой цене мы и согласны купить бумаги. Тогда мы выйдем на уровень доходности в двадцать процентов годовых. Однако эмитент на это не пошёл. Почему? Дело в том, что если будет реализовано предложение молодого инвестора, то тогда доходность инвестиций окажется значительно выше 20% годовых. Действительно, затратив 760 р. из расчёта на одну облигацию, инвестор получит 240 р. дохода за счёт разницы цены покупки и номинала, и 360 р. за счёт купонных процентов. Итого – 600 р. За три года это составит:

600 р. / 760 р. * 100% = 78,94%

А за один год – 26,32%. Почему это так? Дело в том, что уменьшая цену покупки, инвестор не только увеличивал числитель, но и уменьшал знаменатель дроби доходности.

Мы столкнулись с «эффектом рычага» – ведь первоначальные затраты тоже уменьшались, а вначале мы считали их, исходя из цены номинала в 1 000 р. Как же нам быть? Как правильно определить цену покупки? Для этого есть специальная формула:

                     Цп + КВ

Цк = -------------------------------------------- , где

         (1 + (Д t) / (100% 365 дней))

Цк – предполагаемая цена покупки облигации;

Цп – цена продажи или погашения облигации;

КВ – совокупные купонные выплаты за время владения облигацией;

Д – заданная доходность операции в процентах годовых;

t – время владения облигацией.

Подставляя в неё данные из задачи, получаем:

                           1 000 р. + 360 р.

Цк = ------------------------------------------------ = 850 р.

           (1 + (20% 3 года) / (100% 1 год))

Чтобы выйти на уровень доходности в 20% годовых, инвесторы должны купить данные облигации не дороже 850 р.

Третий случай – процентные выплаты по купонным облигациям привязаны к какому-то финансовому показателю, например, к уровню потребительских цен или к уровню кредитных ставок. Бывают также облигации, по которым вообще не выплачиваются купоны. Такие бумаги называются бескупонными или дисконтными облигациями, потому что они всегда продаются со скидкой от номинала, то есть, как говорят финансисты, с дисконтом.

Например, мы купили такую бумагу номиналом 1 000 р. по 850 р. В этом случае наш потенциальный доход равен 150 р. Широко известные государственные краткосрочные облигации (ГКО) относились именно к этому виду. Кстати о сроках. Все облигации условно делятся на три основные категории: кратко-, средне- и долгосрочные. У нас в России к краткосрочным облигациям относят бумаги, выпущенные на срок до года включительно, к среднесрочным – выпущенные на срок от года до трёх, с к долгосрочным – на срок от года до шести лет. В США картина несколько иная. Краткосрочными, как и у нас, считают там бумаги, выпускаемые на срок 13, 26 или 52 недели. Это так называемые казначейские векселя. Но вот к среднесрочным относят облигации со сроком обращения от года до десяти лет.

Они называются «ноты казначейства». А к долгосрочным – они называются «облигации казначейства», – относят бумаги, выпущенные на срок от десяти до тридцати лет. Вы спросите: почему это так? Всё дело в доверии к государству. Чем больше ему доверяет население, тем на больший срок оно вкладывает свои деньги.

Помимо государства, облигации выпускают органы местной и региональной власти, банки и промышленные предприятия.

Подобно векселю, облигация является долговой бумагой. Однако она достаточно сильно отличается он него. Во-первых, классические векселя выписываются в единичном экземпляре. А облигации всегда выпускаются сериями. Во-вторых, вексель – это краткосрочная бумага, выписываемая на срок до полугода, максимум до года.

А вот облигация – это по большей части средне- и долгосрочная бумага. И, наконец, вексель – это беспроцентная бумага; процентные векселя встречаются очень редко. А в случае с облигациями всё наоборот: по классической облигации её держатель всегда получает проценты.

Константин Царихин